Kan vi hjelpe deg?

Noreg og NOK – Nothing really matters……

Over dei siste par åra har me ved fleire høve sett markante NOK svekkingar. Årsaksfaktorane har variert, men me kan no oppsummere så godt me kan det som har vore nemnd som dei viktigaste. Frå mars til juni 2017 gjekk me frå om lag 9,00 til 9,50 mot EUR, og årsaka var i hovudsak skuffande norske inflasjonstal i mars. I oktober same år blei marknaden bekymra for at bustadprisane i Noreg kom til å falla markant, og me gjekk frå ca. 9,25 i oktober til ein topp kring 9,99 i desember. I 2018 gjekk me frå årsbotnen 9,40 til om lag 9,80 mellom midten av juli til byrjinga av september. Rufs kring Italia, innføring av tollbarrierar Kina/USA, Brexit, Tyrkia(politisk/geopolitisk uro) var vel det som tynga mest denne perioden visstnok. Og etter å ha styrka seg att til 9,45 i oktober, vart det då ei ny runde NOK svekking grunna frykt for global vekst, lågare renteforventningar internasjonalt. Me fekk eit markant børsfall over heile fjøla med tilhøyrande fall i oljeprisen på mellom 30 og 40 %, og NOK nådde ein topp på 10,06 i desember. I all hovudsak kan me i alle fall konkludera med at alle rundar med NOK svekkingar over dei siste par tre åra har skyldast heilt andre ting enn norske makroøkonomiske forhold. Og marknadssentimentet/risikovilje (politikk/børs/oljepris) har gått igjen som forklaringsvariabel.

Korkje Noreg eller Verda har «gått under».

Me fekk aldri noko bustadprisfall. Me har ein inflasjon over målet. Me ligg an til ein vekst i norsk økonomi for 2019 på mellom 2,5 – 3,0 %, godt over trend. Lønsveksten for 2019 kjem med alt sannsyn til å overskrida 3,0 % i år. Oljeinvesteringane for 2019 er mellom 10-15 % høgare enn for 2018. Arbeidsmarknaden er strammare, kapasitetsutnyttinga likeså, og enkelte stadar slit bedriftene å få tak i kvalifisert arbeidskraft. Med andre ord, biletet for 2019 ser lysare ut samanlikna med 2017 og 2018 isolert sett for norsk økonomi. Samanlikna med Q1 2017 verkar også marknadsklimaet betre. US 500 er om lag 600 poeng høgare(25%), oljeprisen er nesten 20% høgare. Isolert sett tyder det på rimeleg bra risikovilje i marknaden perioden sett under eitt. VIX(fryktindeksen) er derimot opp moderat frå 12 til 15, som tyder på at usikkerheita i marknaden har auka. Med all furore politisk og geopolitisk dei siste par åra burde ikkje det kome som noko stor overrasking. På generelt grunnlag er ein nok kanskje overraska over at den ikkje er høgare med alle ballar som skal landast i marknaden framover( Brexit, Handelskrig etc.). Historisk sett er VIX uansett i den låge enden.

Importvegd handlar likevel NOK pt over 3 % svakare enn me gjorde Q1 2017, i ein situasjon der me makroøkonomisk er betre stilt mot handelspartnerane me samanlikna oss mot. Ein treng ikkje vere rakettforskar for å skjøne at det har gjort det utfordrande å gi eit bilete av kvifor NOK er så svak, kvifor den ikkje styrkar seg, og kva vegen vidare eventuelt vil vera. Det har om lag vore to år med skivebom, i alle fall periodevis. Og for NOK har det vore særs vanskeleg å orientera seg i eit stadig skiftande finansklima. Me kan sjå på litt kvifor;

Rentedifferanse, Oljepris, Børssentiment ikkje lenger noko markant NOK drivar i sterkare retning.

I hine harde dagar som me sa, så var NOK utviklinga i stor grad styrt av rentedifferansen mot utlandet, utviklinga i oljepris, marknadssentimentet(Børs/VIX) Over dei siste par åra har ikkje denne utviklinga vert like klar i store periodar. I alle fall ikkje i sterkare retning. Når desse faktorane derimot har utvikla seg negativt har me sett ei markant NOK svekking. Me har også så langt i 2019 sett litt av det same biletet når det gjeld nøkkeltal. Gode nyhende får norsk økonomi har hatt ein lei tendens til å mottatt med eit skuldertrekk, og svak NOK styrking, medan tal som skuffar forventningane gjerne har svekka NOK markant. Slik me ser det er det difor ein asymmetri på NOK bevegelsar i forhold til nøkkeltal, oljepris og børsutvikling for augneblinken. Ser me sidan midten av januar f.eks., har me hatt ein oppgang i US 500 og Oljepris på om lag 10 %, medan EURNOK ligg og vakar på same nivå kring 9,75.

Ser me på rentedifferansen byrjar me no og nærme oss rentedifferansen me hadde mot EUR sist i 2014;

EURNOK handla då kring 8,30-50. Rentedifferanse framstår difor heller ikkje som noko markant NOK drivar for augneblinken. Ser me på nivået på alle dei tradisjonelle NOK drivarane ovanfor så burde det indikere ein «fair value» verdi på NOK mot EUR tett på 9,00 i augneblinken. Me er ikkje akkurat der, og me har knapt vore lenger unna «fair value» i historia. Retninga framover burde difor vere klar, men når tradisjonelle drivarar ikkje er drivarar lenger, og ikkje har vore det over tid, er ikkje det biletet like rett fram lenger.

Gitt det underliggande i norsk økonomi er det rett og slett heldig at NOK er såpass svak som den er. Som eksportretta økonomi, får me bukta og begge endane. Eller i pose og sekk med andre ord.

Det er difor nærliggande å spørje seg kvifor NOK er på den svake sida i forhold til det fundamentale? Eg sit ikkje med nokon fasit, men pt er det i alle fall to faktorar som peikar seg ut som moglege forklaringsvariablar;

Marknaden trur ikkje på Noregs Bank, og SEK tyngar også NOK…..

Gitt marknadsprisinga så trur ikkje marknaden på rentebana frå Noregs Bank i desember 2018. Heilt ærleg så gjere ikkje me det heller, men me er nok meir på linje med Noregs Bank enn med marknaden for augneblinken. NB ser føre seg fem renteaukar på 25 bp dei neste tre åra. Medan marknaden i beste fall ser føre seg knappe halvparten av dette. Den komande renteauken på 25 bp i mars, som me trur er bankers, er berre innprisa i marknaden med om lag 70 % sannsyn. Me trur at den komande rentebana som blir lagt fram på neste rentemøte vil indikere færre renteaukar enn fem, men at den korte enden i stor grad vil vere uendra. Me trur NB vil auke rentene for å begrense gjeldsveksten, og ikkje minst benytte gode tider i norsk økonomi til å stramme inn pengepolitikken for å betre verktykassa til tyngre tider i framtida. Den nye rentebana vil difor sannsynlegvis vere lågare i den lange enden, men høgare enn det marknaden prisar inn pt. Om me får rett vil dette på kort sikt difor potensielt gi markant sterkare NOK, og me bør kunne nærme oss 9,50 i H1.

NOK verkar også å vere tynga av svak SEK. EURSEK har stege 40 øre på halvannan månad, og SEK er tynga av svake økonomiske utsikter. Og særleg med utanlandske briller verkar ein å sjå litt på Sverige og Noreg som eitt. For ser me på utviklinga i rentedifferansen mellom SEK og NOK den siste månaden verkar det som marknaden også tilsynelatande har meir tru på Riksbanken enn Noregs Bank i 2019, sidan den av alle ting er redusert snarare enn å auka. Gitt at desse to økonomiane utviklar seg i forskjellig retning, utvilsamt i favør Noreg og NOK, framstår det som rimeleg rart at marknaden ser på NOK og SEK med same briller. Her bør det vere rom for differensiering framover, noko som også bør senda SEKNOK lågare.

Så kva kan ein forvente vidare i NOK?

Så er det lov å håpa på gull og grøne skogar framover når det gjeld NOK utviklinga? Det fundamentale burde normalt sett tyda på det, men me har sett over at det fundamentale ikkje har spelt nemneverdig rolle dei siste åra, og det må me nesten ta innover oss og forhalda oss til. I tillegg til internasjonal furore verkar den strukturelle likviditeten i NOK å vere ein vesentleg årsaksfaktor for NOK utviklinga over den siste tida, og utviklinga av denne kan det difor vere verdt å ha i bakhovudet når ein ser på kva ein kan forvente i NOK framover;

NOK likviditeten er som regel best i fyrste halvår. I år blir den til og med noko forbetra av at Noregs Bank har auka sine FX kjøp no i mars, samanlikna med januar og februar. Ser me difor på likviditet isolert sett tyder det på ein bevegelse ned mot 9,60-50 i løpet av fyrste halvår alt anna like. Når me i tillegg veit at det fundamentale, altså Noregs Bank, verkar underprisa for augneblinken bør det vere lov å kunne tru og håpa på ei ny 9,40 runde i H1. Ser me derimot på korleis likviditetssituasjonen vil vere for andre halvår er det grunn til å vere varsam i H2.

Me ser difor føre oss at NOK eksponering i stor grad bør takast ned i den komande 9,50 runda som me ventar i løpet av dei neste tre månadane. Å plukke regelmessige delgevinstar på veg ned er difor framleis å føretrekke, og om me når årsbotnen frå 2018 bør ein kanskje vurdere å ta ut mest mogleg NOK eksponering, og heller orientere seg mot andre kryss. Sumaren og Q4 har vist seg vera vanskelege NOK månadar. Dagens nivå i dei fleste kryss mot NOK bør difor vere gode salsnivå over Noregs Bank.

Når det gjeld NOK er det diverre blitt slik at ein i stor grad må ta inn over seg at nothing really matters…jamt over….. i alle fall ikkje i sterkare retning.